美债危机？别慌！内幕人士揭秘真相：真正风险竟在这里！

美债到期压力：一场被夸大的惊吓？

美债到期与新增供给：深水区的常态

最近金融圈里啊，人人都在讨论美国国债到期的事情，仿佛世界末日要来了一样。说实话，这种恐慌情绪里，水分可不少。诚然，美国国债的到期偿付和新增供给规模确实不小，但要说已经到了“边际恶化”的程度，我是不认同的。这几年，美国国债市场一直都在“深水区”运行，早就习惯了这种高压状态。把目光仅仅聚焦在到期规模上，就断言美债市场岌岌可危，未免有些过于简单粗暴了。

市场误读：2025年到期高峰的“假象”

“2025年美债到期规模高达9万亿美元！” 你是不是也听过这种耸人听闻的说法？ 这完全是数字游戏。之所以会出现这种“到期高峰”，主要是因为美国国债里有一大部分是短期国库券，期限都在一年以内。你在任何一个时间点去统计未来几年的到期分布，都会发现下一年是个“高峰”，然后断崖式下跌。这根本不是什么新鲜事，更不是什么值得大惊小怪的信号。实际上，2024年到期的美债规模和2025年相比，差不了太多。更何况，美国政府在2025年仍然需要大量发行短期国库券来融资，所以2026年的到期规模也不会像现在统计的那么低。用这种“假象”来制造恐慌，实在有点居心叵测。

短债主导：到期结构被忽视的真相

没错，今年到期的美债总金额确实很高，但主要都是短期国库券。那些真正能影响市场情绪的中长期附息国债，到期规模反而有所下降。短期国库券的持有者，主要是货币基金之类的机构，它们对长期美债的兴趣并不大。所以，即使短期国库券市场出现一些波动，对长端美债利率的影响也相对有限。而且，现在货币基金和商业银行超额准备金的规模都非常庞大，完全有能力消化这些短期国库券的压力。拿着9万亿美元的到期规模说事儿，完全是避重就轻。

供给压力：真的边际恶化了吗？

对于那些真正关心美债市场的人来说，更应该关注财政部公布的附息国债拍卖计划，因为它包含了借新还旧的部分和新增发行的部分。数据显示，财政部上次增加拍卖计划还是在2023年5月，从2024年一季度开始，拍卖节奏基本保持稳定，特别是10年期美债，总发行量并没有增加。所以说，中长期美债的供给压力，并没有出现所谓的“边际恶化”。

信用债市场的隐忧：真正的压力所在

企业债到期高峰：迫在眉睫的挑战

别盯着美债的到期规模瞎操心了，真正应该关注的是美国企业债市场！随着疫情期间大量发行的债券逐渐到期，美国企业债的到期规模从2023年开始进入上升通道，预计2025年将达到9100亿美元，比上一年增加750亿美元，2026年还会继续攀升。这才是悬在美国经济头上的一把达摩克利斯之剑！

再融资成本飙升：低息时代的落幕

2020年和2021年，在零利率和量化宽松政策的加持下，美国企业债的收益率整体较低，高等级品种的平均水平只有1%-3%。但随着加息周期的启动，从2023年开始，收益率逐渐切换到5%-6%的较高水平。这意味着，一旦这些企业债需要滚动续作，整体利息支出将大幅增加。这种利率切换带来的偿付压力，主要集中在2020-2021年发行的企业债上。我统计了一下这段时间发行的企业债的到期分布情况，数据显示，2025年将达到5600亿美元左右，较2024年上升800亿美元左右。如果再考虑到2022年发行的中等利率的企业债，那么边际上升程度更大，今年的压力确实有所上升。

经济下行：企业债市场的潜在风险

更糟糕的是，即使不考虑到期偿付问题，由于经济处于下行周期（边际放缓+关税冲击），企业经营压力增加，也会对债务的偿付构成挑战。历史经验表明，随着美国经济的走弱，高收益债信用利差倾向于上升，美国企业债市场将边际恶化。

风险传导：信用债危机蔓延？

但是，需要指出的是，企业债市场恶化，并不一定意味着流动性危机，如果没有系统性冲击，压力未必会向美国国债市场传导。企业债和国债，虽然都属于债券市场，但投资者结构、风险偏好、流动性状况等方面都存在差异。企业债市场出现问题，更多的是企业自身的经营风险，而国债则更多受到宏观经济和政策的影响。因此，即使企业债市场出现一些波动，也不一定能直接传导到国债市场，引发系统性风险。

供给侧的真正考验：债务上限与减税的双重夹击

债务上限解除：短债供给潮的冲击

从以往美债的交易经验来看，滚动到期规模的问题，一般关注度不高，供给端会造成美债波动的主题事件，主要是债务上限解决后的短债发行潮和财政部增发中长期债券，这两个问题在下半年可能会同时出现。

尽管短债市场和中长债市场的流动性有一定隔离，但可能会受到情绪和其他因素影响，历史上，在财政部TGA账户大幅走高的过程中，10Y美债收益率容易出现上行。

目前，两党就预算案已经达成框架性一致，债务上限问题将在2-3季度得到解决，短期国库券将大量发行，TGA账户得到重建。在上述背景下，若届时美债基本面处于不利的环境中，收益率的波动可能会被放大。

减税政策：中期美债供给的推手

特朗普新的减税版本，或在未来十年新增1.3万亿赤字，每年平均增加赤字1300亿，财政部发债需求水涨船高。

由于短期国库券占存量美债的比例已经明显高于15-20%的合意区间上限，持续通过增发短债来融资是存在一定软约束的。我们预计，财政部可能会在下半年考虑增加中长期债券的供给规模。

2023年5月，美国财政部上调中长期债券的发行规模，此后10Y美债收益率在供给利空下到达5%的阶段性高点。

美联储的应对：结构性QE与监管放松？

当然，美国政府也不是傻子，他们也意识到了这些潜在的风险。为了应对美债供给增加的压力，美联储可能会采取一些措施，比如结束缩表，开启结构性QE，甚至放松对商业银行的监管（比如补充杠杆率等）。这些措施的目的，都是为了对冲美债后续的供给压力，避免市场出现恐慌。

需求端的隐患：被忽视的潜在风险

不过，在我看来，相比于供给端压力，更应该关注美债需求端的恶化风险。如果未来全球经济持续疲软，或者地缘政治风险加剧，导致海外投资者对美债的需求下降，那么即使美联储采取再多的措施，也难以阻止美债收益率的上升。毕竟，美债市场是一个全球性的市场，供给和需求之间的平衡，最终决定了它的走向。